El precio shadow del oro
Dic 24 · 10 min
TL;DR — La noción del shadow price nos ofrece una herramienta conceptual para entender cómo podría valorarse el oro si se reestablecieran ciertas condiciones monetarias históricas. No se trata de una estimación del precio, sino de un marco teórico para comprender la brecha entre la situación actual y un escenario en el que el oro recupere un papel más central como referencia monetaria.
* Gradement calcula los valores en tiempo real del precio shadow y del ratio spot/shadow (discutidos a continuación). Puede acceder a ellos aquí: factores del oro (XAU) como activo monetario).
Moneda de oto de Eucratides I (171-145 a.C.), uno de los gobernantes helenos de la antigua Ai-Khanoum. Esta es la mayor moneda de oro conocida acuñada en la era antigua.
Oro, ¿Inversión o Dinero?
En la economía de mercado, el oro ocupa un lugar peculiar. A diferencia de las acciones, bonos u otros activos financieros, el oro no es una inversión. Es algo distinto, es un activo monetario, y por tanto, los métodos clásicos de valoración basados en el descuento de flujos de caja futuros, como los que usaríamos con una acción o un bono, no resultan aplicables. El oro no produce rendimientos ni dividendos, no genera flujos de caja a lo largo del tiempo. Por ello, muchos inversores y referentes del sector, como Warren Buffett o Charlie Munger, han cuestionado su rol como inversión.
En el caso de Buffett, él considera que existen tres categorías de activos, entre las que sitúa al oro:
- Inversiones relacionadas con divisas: bonos del Tesoro, bonos corporativos, etc.
- Activos que no producen nada y que solo se compran esperando que alguien pague más en el futuro por ellos, entre ellos, el oro
- Y activos cuyo valor reside en su capacidad de generar rendimientos: acciones que producen beneficios/dividendos.
Sin embargo, clasificar el oro como un activo inerte o mera apuesta especulativa es un error. Y es un error porque se parte de la premisa errónea de que el oro es una inversión. El oro no es una inversión, es un activo monetario. Es dinero y como tal ha cumplido históricamente con las funciones esenciales que todo activo que hace las veces como dinero tiene:
- Facilitar el intercambio de bienes y servicios.
- Actuar como unidad de cuenta del mercado.
- Actuar como depósito de valor, para el almacenamiento y transmisión de riqueza tanto espacial como temporalmente.
Para fijar un marco de referencia para el precio del oro no podemos basarnos por tanto en los modelos tradicionales de valoración basados en flujos de efectivo o de dividendos. Usaremos aquí otro framework basado en la relación entre las reservas de oro del banco central y la base monetaria emitida por dicho banco. En este post analizaremos la relación entre las reservas de oro de la Fed y el valor de M0, la base monetaria en dólares emitida por esta Reserva Federal.
El Oro como Moneda a lo Largo de la Historia
El oro ha sido considerado dinero en numerosas civilizaciones desde aproximadamente el 600 a.C., cuando el pueblo Lidio acuñó las primeras monedas llamadas electrum. Durante siglos, el patrón oro sirvió de referencia para el valor de la mayoría de las monedas nacionales, hasta que en 1971 el presidente Nixon rompió oficialmente el vínculo entre el dólar estadounidense y el oro. Este fue un punto de inflexión: el mundo pasó a operar sin una conexión formal con el oro, inaugurando una era de dinero totalmente fiduciario.
La desvinculación completa del oro culminó a finales del siglo XX, cuando el franco Suizo, considerada la última moneda importante respaldada parcialmente por oro, eliminó también su relación oficial con el metal. Aun así, la historia económica muestra que durante más de 2.600 años el oro ha funcionado como moneda. La etapa actual, sin respaldo formal, se puede entender como un experimento monetario sin precedentes.
Pese a esta separación formal, los bancos centrales no han dejado de considerar al oro como dinero. Continúan acumulando reservas de oro, que es considerado como una moneda extranjera más dentro de sus balances. Estas reservas, si bien ya no respaldan oficialmente la moneda emitida, aportan estabilidad y solvencia al sistema, sirviendo como una referencia de valor en situaciones de crisis inflacionaria o pérdida de confianza. Algunos ejemplos de los principales poseedores de oro en la actualidad incluyen a los siguientes bancos centrales:
| País | Reservas (TM) |
|---|---|
| Estados Unidos | 8,133.46 |
| Alemania | 3,351.53 |
| Italia | 2,451.84 |
| Francia | 2,436.94 |
| China | 2,264.32 |
| Suiza | 1,039.94 |
La proporción de estas reservas con respecto al total de moneda emitida ha disminuido con el tiempo, especialmente tras el abandono formal del patrón oro tras la caida del sistema de Bretton Woods en 1971. Aun así, el metal continúa ocupando un lugar relevante en las estrategias de los bancos centrales, incluso si su peso porcentual no es el que fue en los siglos XVIII o XIX.
Método de Valoración: El Precio Shadow del Oro
Dado que el oro es dinero y no un activo de inversión, podríamos preguntarnos por el precio que debería tener el oro para mantener una relación histórica significativa con las monedas emitidas.
El shadow price (o precio encubierto o subyacente) del oro surge de considerar la relación entre el valor del oro en las reservas de los bancos centrales con la base monetaria emitida (M0). Históricamente, la relación entre el oro y las monedas emitidas tuvo referencias más estables. Tomando el caso del dólar estadounidense y volviendo a la época del patrón oro, se observa que un porcentaje de media del 25% se ha dado con bastante frecuencia. Es decir, en momentos históricos clave, la proporción del valor del oro en las reservas respecto al total de dólares emitidos ha promediado ese cuarto del total.
La idea detrás del shadow price es que, ante una crisis inflacionaria severa, si la Reserva Federal quisiera restablecer ese respaldo histórico del 25% de su moneda con oro, para dar estabilidad y confianza en su sistema monetario, el precio del oro debería ajustarse al alza.
Este ajuste podría producirse de varias formas:
- Aumento de la demanda de oro por parte del banco central, para añadirlo a sus reservas, encareciendo así precio.
- Depreciación del valor de la moneda (inflación), que incrementaría el precio en dólares del oro simplemente porque la moneda vale menos.
Podemos expresar el shadow price como:
$$ precio\ shadow =\frac{0.25 \times base\ monetaria\ M0}{reservas\ de\ oro\ en\ onzas\ troy} $$
Tomemos el caso actual del dólar estadounidense:
$$ M0 \approx 5.567,20 \times 10^9\ USD $$
$$ reservas\,oro\,de\,la\,Fed = 261.5\,millones\,onzas\,troy $$
Obtenemos:
$$ precio\ shadow =\frac{0.25 \times 5567.20 \times 10^3}{261.5} = 5,322\ USD/onza\,troy $$
Este cálculo arroja un precio subyacente del oro cercano a los 5.322 USD por onza troy, muy por encima del precio spot actual de unos 2.600 USD (a fecha diciembre de 2024). Este valor es un indicador teórico de hasta dónde podría llegar el precio del oro si la Fed o el mercado se propusieran restaurar o aproximarse a una relación histórica de respaldo del 25% de la base monetaria con oro.
El Ratio Spot/Shadow: ¿Oro Sobrevalorado o Infravalorado?
Con el ratio Spot/Shadow obtenemos la relación entre ambos precios del oro: el precio actual del oro (precio spot) y el precio shadow definido anteriormente. Este ratio se se calcula como:
$$ Ratio =\frac{Precio\ spot}{Precio\ shadow} $$
Con un spot aproximado de 2.600 USD frente a un shadow de 5.322 USD, el ratio es:
$$ \frac{2,600}{5,322} \approx 0.5 $$
Un ratio por debajo de 1 indica que el oro está infravalorado en relación con el objetivo histórico del 25%. Si la intención fuese restaurar esa proporción, el precio debería duplicarse. Históricamente, el ratio spot/shadow en Estados Unidos ha promediado alrededor de 1 desde 1959, lo que sugiere que durante largos periodos el valor del oro estuvo más alineado con ese umbral del 25%.
El máximo histórico del ratio, 5.81, ocurrió el 21 de enero de 1980, en el periodo final de la crisis inflacionaria de los años 70 y justo antes de que las políticas monetarias restrictivas de Paul Volcker comenzaran a doblegar la inflación. Ese pico marcó un momento extremo en el que el mercado percibía que el oro tenía un valor muy superior en relación con la oferta monetaria.
Valor del ratio Spot/Shadow desde 1964 hasta 2024.
_*__ Puedes acceder a este gráfico con datos actualizados AQUÍ.
Conclusiones
La noción del shadow price nos ofrece una herramienta conceptual para entender cómo podría valorarse el oro si se reestablecieran ciertas condiciones monetarias históricas. No se trata de una previsión de precios, sino de un marco teórico para comprender la brecha entre la situación actual y un escenario en el que el oro recupere un papel más central como ancla monetaria.
Esta metodología no afirma que el precio del oro vaya a alcanzar el “shadow price”, pero sí ilustra el potencial latente del oro como reserva de valor en un entorno de aumento de la base monetaria e incertidumbre inflacionaria.
Fuentes
- World Gold Council: Datos históricos de reservas de oro por países.
- gold-api.com: Precio spot del oro.
- Federal Reserve Bank of St. Louis: Datos históricos de la base monetaria (M0) del USD.
- Fondo Monetario Internacional: Información sobre las reservas de oro de la Reserva Federal.